A carteira

Em mil novecentos e cinquenta e dois, um jovem economista americano publica um artigo curto: Portfolio Selection. Chama-se Harry Markowitz.

Até aí, escolhiam-se as ações uma a uma, as melhores. Markowitz diz: o que conta é a forma como mexem juntas.

Mede o risco pela volatilidade, e faz da diversificação um cálculo. Este trabalho vai valer-lhe o prémio Nobel em mil novecentos e noventa.

Peguemos em duas aplicações. Cada uma rende seis por cento ao ano em média, com uma volatilidade de vinte por cento. Números de exemplo.

Ponha metade em cada. Se mexerem sempre exatamente juntas, nada muda: seis por cento, e vinte de volatilidade.

Se mexerem sem nenhuma ligação entre si, o rendimento fica nos seis. Mas a volatilidade cai para cerca de catorze.

E se mexerem sempre em sentido contrário, o risco desaparece por completo. Um caso de escola, quase impossível de encontrar na realidade.

O mesmo rendimento, menos risco. Diz-se que é o único almoço grátis das finanças. E a chave é a correlação.

Combinando todas as aplicações possíveis, em todas as proporções, obtém-se uma nuvem de carteiras.

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O bordo superior da nuvem chama-se fronteira eficiente. Para cada nível de risco, o melhor rendimento possível.

Uma carteira abaixo da fronteira é uma má escolha. Podia-se ganhar o mesmo arriscando menos, ou ganhar mais com o mesmo risco.

A teoria não diz onde se pôr na fronteira. Depende de si, e do risco que consegue suportar.

Nos anos sessenta, William Sharpe e outros tiram daí uma consequência: o CAPM, o modelo de avaliação de ativos financeiros.

A ideia: o risco que se pode eliminar diversificando não rende nada. Só o risco de mercado é pago. Mede-se pelo beta.

A fórmula cabe numa linha: rendimento esperado igual a taxa sem risco, mais beta vezes o prémio do mercado.

Digamos uma taxa sem risco de dois por cento, um mercado que rende sete, e uma ação com um beta de um vírgula dois.

Dois, mais um vírgula dois vezes cinco: oito por cento. É o que esta ação devia render, segundo o modelo.

É simples e elegante. Mas nos dados, o beta sozinho explica mal os rendimentos reais.

Em mil novecentos e setenta e seis, Stephen Ross propõe a APT, a teoria da arbitragem. Em vez de um só fator, vários.

O mercado, mas também as taxas, a inflação, o crescimento. Cada ação tem a sua própria sensibilidade a cada um.

No início dos anos noventa, Fama e French juntam o tamanho das empresas e o preço delas comparado com o valor contabilístico.

Estas ideias ainda estruturam a gestão de hoje: a alocação, os fundos de índice, os fundos de fatores.

O que é preciso guardar: o risco de um conjunto não é a soma dos riscos. Tudo depende da forma como as peças mexem juntas.

E a diversificação continua a ser a única forma conhecida de reduzir o risco sem reduzir o rendimento esperado.